Als actieve belegger zal de correctie van de afgelopen weken u niet ontgaan zijn. De AEX steeg in de maand mei nog door naar 478 punten, maar zette halverwege de daling in. Op het moment van schrijven staat de AEX ongeveer 433 punten. Oftewel, een daling van ruim 9 % in slechts een paar weken tijd.

 

Eén van de belangrijkste oorzaken van de daling is dat de rente in zowel de VS als Europa toeneemt en dat de kans op verdere rentestijgingen groot is. Een hogere rente zorgt voor een hogere disconteringsvoet en dus voor een lagere contante waarde van de toekomstige winsten.

 

De vraag is echter of de markt niet een beetje doorslaat. Natuurlijk is een hogere rente niet goed voor de beurs. Anderzijds is de economische wereldwijde groei nog steeds intact. Kijk ik naar de AEX, dan valt mij op dat de waarderingen zeker niet hoog zijn. De financials hebben een koers/winstverhouding van onder de 10 en leveren een dividendrendement op van rond de 5 %.

 

Voor beleggers die (net als ik) denken dat het huidige niveau wel eens een mooi instapmoment kan zijn en denken dat het steunniveau van 427 wel houdt, heb ik een tweetal optiecombinaties opgezet. Of de beurs nog verder zal dalen is natuurlijk niet te voorspellen. Echter, voor een lange termijn belegger lijkt dit door de lage waardering een mooi moment. Daarnaast is de beweeglijkheid op de beurs fors toegenomen. Dit zorgt ervoor dat opties ook duurder zijn geworden. En wat duur is moet je verkopen, nietwaar?

 

Fortis
Net als de gehele beurs is ook Fortis de afgelopen tijd flink teruggevallen. Eind februari noteerde het aandeel nog bijna 31. Op dit moment staat het aandeel 26,90. Kijk ik naar de gemiddelde winstverwachting voor dit jaar, dan heeft Fortis op dit moment een koers/winstverhouding (K/W) van 9,5. Ter vergelijking: het sectorgemiddelde ligt op 12,7.Bij een dividend van 1.22 bedraagt het dividendrendement van Fortis 4,5%. De gemiddelde analistenverwachtingen omtrent de winst van Fortis ziet er als volgt uit:

 

Jaar	2006	2007	2008	2009
Winst per aandeel	2.82	2.92	3.09	3.20
Dividend per aandeel	1.22	1.31	1.40	1.49

 

De onderwaardering van Fortis ten opzichte van haar concurrenten komt voornamelijk doordat de verwachte winstgroei bij Fortis lager is dan die van haar concurrenten. Toch vind ik de K/W van 9,5 zeer acceptabel. Als we er vanuit gaan dat de K/W gelijk blijft en de winstverwachtingen uitkomen, dan gaat de koers van Fortis in 2009 theoretisch naar (9,5 x 3.20) 30.4.

 

Stel we kopen nu het aandeel en verkopen zowel een call als een putoptie. Voor mijn berekening ga ik er vanuit dat het dividend over de looptijd 1.30 per jaar bedraagt.

 

Koop aandeel Fortis	26.90
Verkoop call FOR december 2009 30	-2.75
Verkoop put FOR december 2009 25	-3.85
Netto investering	20.30

Stel Fortis staat tussen de 25 en 30. Beide opties lopen dan waardeloos af. Het minimum rendement bedraagt 25 – 20.30 is 4.70, oftewel een jaarrendement van ruim 6 %. Tezamen met het dividendrendement van 5,6 % bedraagt het totaal rendement 11,6 % per jaar. Het aandeel mag over de looptijd met ruim 7 % dalen.

 

Onze kostprijs bedraagt 25 + 20.30 is 22.65. Daaronder lijden we een dubbel verlies. Oftewel 1 euro daling is 2 euro verlies. Staat het aandeel in 2009 op 22.65, dan betekent dit volgens de huidige verwachtingen een K/W van 7 en een dividendrendement van 6,6 %. De koers mag dus behoorlijk wat dalen willen we een verlies realiseren.

 

Buhrmann
Een van de meest risicovolle aandelen in de AEX is Buhrmann. Het aandeel heeft een beta van 1,87. Dat wil zeggen dat als de beurs met 1% daalt of stijgt, Buhrmann met 1,87 % daalt of stijgt. Daarnaast is het aandeel zeer gevoelig voor dalingen van de dollar. Toch wil ik u een optieconstructie voorleggen waar u bij een stijgende (of zelfs een gelijkblijvende) koers flink op kunt verdienen. Reden voor deze optiecombinatie is niet alleen de recente forse koersdaling van het aandeel, maar vooral de hoge beweeglijkheid. Op dit moment bedraagt de implied volatility van een at the money call optie bijna 40 %.

 

Stel we kopen een synthetisch aandeel en schrijven hier een call optie op. We kopen een call optie december 2007 met een uitoefenprijs van 10 en verkopen een put met dezelfde looptijd en dezelfde uitoefenprijs. Per saldo betalen we hier 2.25 voor. Deze constructie wordt een synthetisch aandeel genoemd. Dat houdt in dat deze constructie precies hetzelfde reageert als het aandeel. Stel het aandeel stijgt van 12 naar 13 (8,3 %), dan stijgt het synthetisch aandeel van 2.25 naar 3.25 (44,4%). Naar beneden geldt overigens hetzelfde.

 

Daarnaast verkopen we de call december 2007 met een uitoefenprijs van 15. Hiervoor ontvangt u 1.30. Per saldo is de investering dus 2.25 minus 1.30 is 0.95. Dit houdt in dat we de aandelen fictief hebben gekocht met een kostprijs van 10 plus 0.95 is 10.95. Staat Buhrmann eind 2007 op de huidige koers van 12, dan verdienen we dus 12 – 10.95 is 1.05. Op een investering van 0.95 is dat 110 %. Om dit te realiseren hoeft het aandeel dus niet te stijgen. Omdat we een kostprijs hebben van 10.95 is alles daarboven winst en alles daaronder verlies.

 

Onze maximale winst is echter begrensd. Dit komt vanwege de verkochte call. Staat Buhrmann boven de 15 dan moeten de aandelen verkopen. We kunnen ze kopen op 10 (vanwege de gekochte call). Onze maximale winst is derhalve 15 – 10.95 is 4.05. Op een investering van 0.95 is dat ruim 400%.

 

U zult begrijpen dat zulke rendementen echter ook gepaard gaan met een hoog risico. Daarom zou ik dit alleen voor beleggers willen adviseren die een eventueel verlies kunnen dragen en bereid zijn grote tussentijdse schommelingen te accepteren.