Vermogensbeheer volgens Van Lieshout & Partners

Mocht u net als ik er van overtuigd zijn dat de financials te zwaar zijn afgestraft, dan zijn er tegenwoordig veel mogelijkheden om uw visie uit te voeren. U kunt bijvoorbeeld een aandeel, een aandeel met opties of een turbo kopen. In deze column zal ik verschillende mogelijkheden op щщn van mijn favoriete aandelen (ING) behandelen. Om alles eerlijk te houden, neem ik voor alle constructies te slotprijzen van gisteren (25 februari).

De eerste mogelijkheid om te profiteren van een verwacht herstel van ING is natuurlijk het kopen van het aandeel. U kunt het aandeel kopen op А 23,37. Het verwachte dividend in 2008 zal naar verwachting А 1,51 bedragen, oftewel 6,34 %. Inclusief het te ontvangen dividend ligt ons break-evenniveau dus op А 21,86.

De tweede mogelijkheid om te profiteren van een herstel is het kopen van een call. Stel, we kopen de call ING december 2008 met een uitoefenprijs van 24. De call is dus bijna at-the-money. Deze call kost А 2,20 en het aandeel noteert op dit moment А 23,37. Dat betekent dat de call geen intrinsieke waarde heeft, slechts verwachtingswaarde. Het break-evenniveau ligt bij А 26,20 (= 24 + 2,20). Het maximale verlies is de inleg (А 2,20) en de maximale winst is onbegrensd. Het nadeel van deze constructie is dat we twee keer gelijk moeten krijgen. De koers moet inderdaad stijgen en dit moet ook redelijk snel gebeuren anders werkt de verwachtingswaarde tegen ons. Daarnaast zijn at-the-money opties altijd relatief het duurst, omdat u de meeste verwachtingswaarde meekoopt.

Een derde mogelijk om te profiteren van een herstel, is het kopen van een Turbo Long. Voordeel hiervan is dat we geen verwachtingswaarde meekopen. Stel dat we kiezen voor een Turbo Long met een financieringsniveau van А 19,71. De stoploss, die altijd boven het financieringsniveau ligt, is vastgesteld op А 21,20. Op dit niveau wordt de Turbo stopgezet. Het aandeel noteert А 23,37, waardoor de Turbo А 3,66 (23,37 Ц 19,71) kost. De hefboom van de Turbo bedraagt 6,4 (= 23,37/3,66). Dit betekent dat als ING met 10 % stijgt, de Turbo met 64 % stijgt. Dus stel dat ING stijgt naar 28,37, dan stijgt de Turbo Long naar 3,66 + 5 = 8,66 (137 %). In dit voorbeeld is ING met 21,4 % gestegen en dus stijgt de Turbo met 21 * 6,4 = 137 %.

Het maximale verlies wordt bereikt bij de stoploss. Aangezien de koers van ING dan met А 2,17 is gedaald, daalt de Turbo naar een koers van А 1,49 (3,66 Ц 2,17). Het maximale verlies bedraagt derhalve А 2,17. Net als bij een long call is de maximale winst onbegrensd. Het break-evenniveau is gelijk aan de huidige koers van ING (А 23,37). Nadeel van een turbo is dat er geen dividend wordt ontvangen. Grote voordeel is echter dat u met een geringe investering toch meedoet met de eventuele stijging van het aandeel (of daling als u een Turbo Short koopt).

We kunnen ook met opties een Turbo Long creыren. Hierbij kopen we een call en verkopen een put met dezelfde looptijd en dezelfde uitoefenprijs. De stoploss creыren we door een putoptie te kopen.

De eerste twee opties zijn het synthetisch aandeel. Elke euro stijging/daling in het aandeel betekent ook een euro stijging/daling in het synthetisch aandeel. Dit is dus hetzelfde als bij een Turbo. De gekochte put (dus eigenlijk de stoploss) zorgt ervoor dat we afgedekt zijn onder de А 20. Bij een koers van А 20 of lager is ons maximale verlies (24 Ц 20) + 0,35 = А 4,35. De maximale winst is onbegrensd. Het break-evenniveau ligt bij А 24,35 (= 24 + 0,35). Mocht de koers gelijk blijven (А 23,37) dan bedraagt het verlies 0,98 (24,35 Ц 23,37). Het synthetisch aandeel noteert А -0,63 en de gekochte put loopt waardeloos af. De investering bedroeg А 0,35.

Nadeel van de Turbo Long en van het synthetisch aandeel met long put is dat we bescherming meekopen in de vorm van een stoploss of een gekochte put. En zoals u weet, elke vorm van bescherming kost geld. Dit kunt u ondervangen door het kopen van een driepoot. Bij een driepoot kopen we ook een synthetisch aandeel. In tegenstelling tot hierboven kopen we geen put, maar verkopen een call. Door de hoge volatiliteit zijn op dit moment opties duur, waardoor ook de verwachtingswaarde van de verkochte call hoog is.

De eerste twee opties zijn weer het synthetisch aandeel. Elke euro stijging/daling in het aandeel, betekent ook een euro stijging/daling in het synthetisch aandeel. De verkochte call financiert gedeeltelijk het synthetisch aandeel. Vanwege de verkochte call is de maximale winst begrensd bij een koers van А 30. De winst bedraagt dan А 8,10 (6 + 2,10). Het maximale verlies bedraagt А 21,90 (24 Ц 2,10). Dit verlies treedt op als het aandeel ING nul euro noteert. Het break-evenniveau ligt bij А 21,90. Mocht de koers gelijk blijven (А 23,37) dan bedraagt de winst А 1,47 (= 2,10 + (23,37 Ц 24)).

Nadeel van bovenstaande constructies is dat er dure opties worden gekocht en geen dividend wordt ontvangen. Als we het aandeel kopen en een strangle verkopen, ondervangen we dit probleem.

Tijdens de looptijd ontvangen we А 1,51 aan dividend. Zoals altijd bij een straddle kunnen er 2 dingen gebeuren, ING staat boven of onder de А 24.

Als ING in december beneden А 24 koerst, moeten we aandelen bijkopen. De gemiddelde kostprijs van onze dubbele positie is А 20,74 ((17,47 + 24)/2). Bij een verwachte winst van А 3,57 is dit een koers/winstverhouding van 5,7. Dit lijkt alleszins redelijk. De kostprijs van onze dubbele positie van А 20,74 is А 2,63 onder de huidige koers, oftewel ruim 11 %. Op de helft van de stukken ontvangen we ook nog dividend. Houden we hier rekening mee, dan bedraagt onze kostprijs А 19,98 ((15,96 + 24)/2).

Boven de А 24 moeten we leveren en verdienen we А 6,53 (24 Ц 17,47). Inclusief dividend is dat А 8,04 ofwel 46 %. Herleid op jaarbasis is dat 56 %. Voor dit rendement is een koersstijging nodig van 2,7 %.

	Max. winst	Max. verlies	Break-even	Huidige koers
Aandeel	oneindig	23,37	21,86	1,51
Long call	oneindig	2,2	26,20	- 2,20
Turbo Long	oneindig	2,17	23,37	0,00
Synth. aandeel + put	oneindig	4,35	24,35	- 0,98
Driepoot	8,10	21,90	21,90	1,47
Aandeel + straddle	8,04	39,96	19,98	6,78

Bij een visie dat het aandeel ING de komende tijd kan herstellen, is de Turbo Long van de eerste 4 mogelijkheden het beste alternatief. Het maximale verlies is beperkt en de maximale winst is onbegrensd. Daarnaast zal de Turbo als eerste zwarte cijfers laten zien bij een stijging van ING. Bij de short straddle mag het aandeel meer dalen dan bij de andere alvorens er verlies optreedt. Mocht het break-evenniveau neerwaarts worden doorbroken, dan neemt het verlies wel snel toe. Deze constructie is met name geschikt voor beleggers die verwachten dat de bodem is bereikt, maar niet zeker weten of er een fors herstel zal optreden.

drs Richard H.J. de Jong RBA is adjunct directeur vermogensbeheer bij Van Lieshout & Partners N.V. Hij is tevens beheerder van het Dutch Stock and Option Fund. Privщ heeft hij posities in opties en aandelen ING. Voor zijn cliыnten heeft hij ook posities in aandelen en/of opties ING.