In mijn vorige artikel (hoe kun je de markt verslaan) beschreef ik dat je als belegger het beste kunt investeren in aandelen met een lage waardering. De waardering van een aandeel wordt meestal uitgedrukt met behulp van de koers/winst verhouding. Een aandeel dat een koers/winst verhouding van onder de 10 heeft, wordt meestal als een goedkoop beschouwd. Hierbij is het natuurlijk wel van belang dat de toekomstige verwachte winst niet een stuk lager is dan de huidige winst, anders is de koers/winst verhouding voor de volgende jaren een stuk hoger.

ING
Eén van de goedkoopste aandelen op de Amsterdamse beurs is ING. Met een verwachte winst over 2005 van € 2,75 bedraagt de koers/winst verhouding van ING ongeveer 8,5. Het dividendrendement bedraagt ongeveer 5%. De meeste analisten gaan er vanuit dat de winst in 2008 ongeveer €3,00 zal zijn. Bij een gelijkblijvende K/W verhouding betekent dit dat het aandeel ING eind 2008 een koers van € 25,50 kan halen. Ikzelf vind de huidige waardering van ING aan de lage kant. Als we kijken naar de waardering van de Europese bankverzekeraars dan bedraagt de gemiddelde K/W ruim 10. Mijns inziens verdient ING zeker een gelijke waardering. Met name de ontwikkeling van ING Direct ziet er veelbelovend uit, hetgeen toch ook in de koers tot uitdrukking zou moeten komen. Stel dat beleggers dit ook gaan vinden en ING hetzelfde gaan waarderen als haar concurrenten. Dit zou betekenen dat de koers van ING (bij een K/W van 10) kan oplopen naar € 30, een stijging van ruim 27 % exclusief het dividend van 5 %.

Het slechte nieuws is dat beleggers leven met onzekerheid. We verwachten dat een aandeel zal stijgen, maar zeker weten doen we het niet. Juist vanwege deze onzekerheid, kan het interessant zijn om het aandeel ING te kopen en een strangle te verkopen. Door de toenemende beweeglijkheid op de beurs, worden opties duurder. Een simpele beleggingsregel luidt dat je moet verkopen wat duur is en kopen wat goedkoop is.

Stel we kopen het aandeel ING en verkopen een optiecombinatie met een looptijd van ruim 3 jaar.

Koop aandelen ING	23,55
Verkoop de call december 2008 met een uitoefenprijs van 25	2,30
Verkoop de put december 2008 met een uitoefenprijs van 22	3,30
Netto investering	17,95

Ik ga er veiligheidshalve vanuit dat het dividend de komende jaren stabiel zal blijven op € 1,15. De netto investering is ruim 23 % lager dan de huidige actuele koers. Daarnaast ontvangen we €1,15 per jaar aan dividend, hetgeen overeen komt met 6,4 % (1,15/17,95). Doordat we een call verkopen, bestaat de kans dat we het aandeel moeten verkopen op 25. De put zorgt ervoor dat de kans bestaat dat we het aandeel moeten bijkopen op 22.

In december 2008 zijn er nu 3 mogelijkheden:

• Het aandeel ING staat boven de 25. Doordat we een call hebben verkocht met een uitoefenprijs van 25, moeten we de aandelen ING verkopen op 25. Doordat we de aandelen hebben gekocht op 17,95 maken we een koerswinst van 7,05. Oftewel een rendement van 39%. Op basis van samengestelde interest is dit een jaarlijks rendement van 11%. Samen met het dividendrendement van 6,4 % kunt u dus een maximaal rendement behalen van 17,4%. Om dit jaarrendement van 17,4 % te behalen, hoeft het aandeel slechts met 1,9% per jaar te stijgen.

• Stel het aandeel ING staat lager dan 25 en hoger dan 22. In dit geval lopen beide opties waardeloos af. U verdient dus de ontvangen optiepremies van € 5,60, plus het dividend van € 1,15. Bij een koers van 22 bedraagt de koerswinst 4,05, bij een koers van 23 bedraagt de koerswinst 5,05, bij een koers van 24 bedraagt de koerswinst 6,05 en bij een koers van 25 bedraagt de koerswinst 7,05. De koerswinst bedraagt dus minimaal 4,05. Samen met het dividendrendement komt dit overeen met een jaarlijks rendement van 13 %. Om dit rendement te behalen mag het aandeel ING met € 1,55 dalen, oftewel ruim 2% op jaarbasis.

• Het slechtste scenario is natuurlijk als het aandeel ING lager dan 22 euro noteert. Vanwege de verkochte put moeten we het aandeel ING bijkopen op 22. Onze positie in het aandeel ING wordt dus verdubbeld!! De gemiddelde kostprijs bedraagt dan (22 + 17,95)/2 = € 19,98. Bij een verwachte winst van € 3 per aandeel in 2008 komt dit overeen met een K/W van 6,7. Dit lijkt niet veel, maar beleggen is leven met onzekerheid. We weten niet zeker of ING de verwachtingen kan waarmaken en inderdaad een winst per aandeel van 3 euro weet te realiseren. In het slechtste geval is het aandeel ING waardeloos geworden (bijvoorbeeld bij een faillissement) en heeft u een dubbele positie in een aandeel dat niks meer waard is. In dit geval kan het verlies dus aanzienlijk zijn. U moet dus zelf goed nagaan wat uw verwachtingen omtrent ING zijn. Voor de volledigheid, bij een kostprijs van 19,98 bedraagt het verwachte dividendrendement ruim 5,7%.

Hoewel ik redelijk positief ben over het aandeel ING, moet ik helaas toegeven dat ook ik geen glazen bol heb. Ik ben dus op zoek naar een constructie die ook een aardig rendement oplevert bij een kwakkelende beurskoers. Doordat de beweeglijkheid op de beurs weer wat is toegenomen, ben ik van mening dat bovenstaande constructie een acceptabele combinatie is. Het is natuurlijk aan uzelf om te bepalen of u het hier mee eens bent.

drs RH.J. de Jong RBA is vermogensbeheerder bij Van Lieshout & Partners N.V.  Van Lieshout & Partners N.V. houdt voor haar cliënten posities in ING aan.