Vermogensbeheer volgens Van Lieshout & Partners

Mag je als columnist af en toe een kritisch stukje schrijven over een mede columnist? Tja, dat blijft natuurlijk altijd een beetje lastig. En zeker als het gaat over de VEB. De vereniging die opkomt voor de belangen van de belegger. U dus. De vereniging die mede verantwoordelijk was voor flinke schadevergoeding van onder andere Unilever, Shell en Ahold.

Maar desalniettemin waag ik het erop (sorry Jan Maarten). Waar ik mijzelf namelijk enorm om verbaas, is de reactie van de VEB op de overname van Crucell door Johnson & Johnson. Voor diegene die het niet weten, recentelijk kwam J&J met een overnamebod op Crucell. Het aandeel noteerde op dat moment circa 16 euro en het (openings)bod ligt op € 24,75. Een premie van 54 %.

Tot zover niks aan de hand. In de laatste Effect (het blad van de VEB) staat een groot artikel over de eventuele overname van Crucell. De kernvraag in dit artikel is of dit bod wel recht doet aan de werkelijke waarde van het bedrijf. De VEB heeft zelfs een brief gestuurd aan de directie van Crucell.

Vervolgens proberen zij zelf een schatting te maken van de waarde van het bedrijf. Maar beste VEB, de vraag wat de werkelijke waarde van Crucell is, is zeer eenvoudig te beoordelen. Dat is namelijk de beurskoers. De beurskoers is namelijk de uitkomst van alle kopers en verkopers wereldwijd die allemaal hun inschatting maken over de toekomst van Crucell. De inschattingen van het management worden uiteraard meegnomen, maar elke rationele belegger zal toch echt zijn eigen inschattingen maken over de toekomst van het bedrijf.

Misschien een klein voorbeeld om mijn argumentatie te verduidelijken. Stel de beleggingswereld bestaat uit twee partijen: A en B. Beide hebben aandelen Crucell die op dat moment 16 noteren. Stel A maakt een discounted cash flow analyse (de toekomstige kasstromen contant gemaakt) en komt uit op een waarde van 14. Partij B maakt eenzelfde analyse maar komt uit op een waarde van 16. Dit kan zijn omdat hij positiever is over de toekomstige kasstromen of omdat hij een lagere rendementseis heeft (dus minder vergoeding eist voor het gelopen risico). Op een koers van 15 is A bereidt de stukken de verkopen en B te kopen. Dit proces zal net zo lang door gaan totdat 1 van beide partijen de koers niet meer interessant vindt en dus niet meer zal kopen of verkopen.

De koers van 15 is dus het gemiddelde van de verwachtingen die de beide beleggers hebben over de toekomst van Crucell.

Zoals gezegd, vind ik het merkwaardig dat de VEB zich met de juiste beurskoers van een bedrijf bezig houdt. Alle beleggers wereldwijd hebben daar namelijk al het antwoord op gegeven, te weten de huidige beurskoers.

Nieuwe informatie (zoals een overname) zal dan leiden tot nieuwe inschattingen en dus tot een nieuwe koers. Veel beleggers zijn bereid om op deze nieuwe koers (circa 24 euro) hun stukken te verkopen en J&J wil de aandelen graag op dat niveau kopen. Het is aan elke belegger zelf om voor zichzelf uit te maken of de huidige beurskoers overeenkomt met zijn eigen verwachtingen. Als sommige grootaandeelhouders hun stukken nog niet willen verkopen, is dat een volstrekt rationeel principe. Maar nogmaals, de meerderheid van de beleggers bepaalt de huidige beurskoers en dus de werkelijke waarde van de onderneming.